文丨李振兴
在A股上市折戟三年后，被市场称为"宠食界富士康"的上海福贝宠物用品股份有限公司（以下简称"福贝宠物"），于6月1日正式向港交所递交了上市申请。
然而，招股书显示，福贝宠物展现的并非高歌猛进，而是一场关乎生存的"压力测试"。在宠物行业整体遭遇盈利压力的2025年，福贝的此次闯关，更像是一场为应对行业大洗牌而不得不孤注一掷。
失血的利润
招股书数据显示，福贝宠物近三年的发展陷入了"增收不增利"甚至"营收利润双降"的尴尬境地。福贝2023年营业收入10.46亿元，2025年下滑到10.21亿元。连续两年轻微下滑，增长动能近乎枯竭。
更令人担忧的是净利润，2023年与2024年勉强维持在1.64亿元水平，但在2025年断崖式下跌至0.98亿元，同比暴跌约40.2%。毛利率从2024年的37.9%急剧下滑至2025年的31.6%，创下近年新低。
究其原因是其发展模式受困。福贝一直引以为傲的"ODM+OBM"双轮驱动，如今出现了严重失衡。
ODM代工模式虽是营收支柱，占比仍为61.7%，但这类"为他人做嫁衣"的模式毛利率较低，且随着国内产能过剩，代工价格战激烈，仅能维持基本盘。OBM自有品牌原本承载着高毛利希望的"比乐"等自主品牌，近三年收入从4.32亿元缩水至3.5亿元，累计降幅达19%。营销费用逐年攀升，2025年达到1.33亿元，并未换来品牌溢价，反而吞噬了利润。
福贝并非等闲之辈。按2025年收入计，它在中国宠物食品第三方制造行业排名第二，市场份额5.3%。其拥有亚洲最大的单体宠物研发基地之一，且获得了实验动物使用许可证，这是其代工品质的护城河。
但"输血"而非"造血"。2025年，福贝经营活动现金流净额同比大降55.6%
。此次上市募资主要用于扩产和营销，但在主业已无法自我造血增长的情况下，若没有资本加持，其市场份额恐被对手鲸吞。此外，其A股上市时的"对赌协议披露不实"历史，也让其合规性蒙上阴影。
据了解，2021年6月，福贝宠物首次申报。直到2023年3月，福贝宠物始终无法完成问询回复，迟迟无法推进审核。2023年7月主动撤回。此时恰逢A股上市门槛全面收紧，机会窗口几乎关闭了。
引爆撤回的导火索，是监管在例行核查中发现的对赌协议披露违规。
根据福贝宠物与投资方签署的协议要求，若福贝宠物未在2021年底前申报IPO，或两年内未成功上市，需回购投资者股权。
但福贝宠物明明是在2021年12月31日之后才签署"自始无效"协议，却向监管谎称协议是"自始无效"，并伪造了协议签订时间。上交所发现造假后，对福贝及其时任董秘、保荐人予以监管警示，此次IPO也随即"折戟沉沙"。
在香颂资本执行董事沈萌看来，非热门概念的企业赴港上市，几乎都是为了完成上市的目标，因为即使是港股目前对于上市企业的概念和预期也有明确的偏好。
宠物经济"洗牌"临近
更令人担忧的是，福贝的困境并非孤例。放眼整个宠物赛道，2025年堪称行业的"分水岭"与"修罗场"，或难使福贝宠物短期翻身。盈利大幅下滑，成为2025年宠物领域的关键词。多数宠物上市公司交出了令人失望的答卷。
目前7家头部宠物上市公司2026年一季度净利润全部同比下滑。疯狂的价格战以及攀升的投流成本，已让"好赛道"变成了"红海"。
中宠股份作为曾经的头部企业，陷入"增收不增利"的境况，全年实现营业总收入52.21亿元，同比增长16.95%，营收首次突破50亿元大关。但归母净利润为3.65亿元，同比下降7.28%；第四季度更是暴跌71.55%。2026年一季度，中宠股份营收15.33亿元，同比上升39.23%，但净利润为0.73亿元，同比下滑19.8%。
另一家上市较早的佩蒂股份，业绩直接"变脸"，归母净利润同比下滑36.5%，国外销售受阻，同样国内转型艰难。2026年一季度营收3.51亿元，同比增长6.66%，但净利润仅为0.08亿元，同比下滑63.7%。
当前的龙头乖宝宠物，其净利润增速也大幅放缓，从高增长进入个位数增长时代。全年实现营业总收入67.69亿元，同比增长29.06%，实现归母净利润6.73亿元，同比增长7.75%。2026年一季度，乖宝营收增速放缓至11%，净利润则大幅下滑近四成，呈现典型的"增收不增利"格局。
如行业分析所言，宠物经济正从"暴利"神话回归理性。高昂的流量费用（KOL带货佣金）、原材料价格波动以及疯狂的内卷式价格战，让整个行业的利润被极度稀释。
在行业集体过冬的背景下，福贝的上市是自救的"输血"契机。
当前的宠物行业已进入"大鱼吃小鱼"的存量博弈阶段。头部企业则在通过融资扩大产能、抢占渠道。福贝此时上市，是为了防止在代工订单向头部集中的趋势中被洗牌出局。
另一方面，资本市场目前更青睐拥有强大自主品牌（如乖宝）或有高毛利差异化产品的企业。福贝作为以代工为主的制造商，在利润暴跌40%的节点上市，估值必然承压。经营现金流同比腰斩55.6%。前期对赌失败后，投资人密集退出，导致2025年融资现金净流出3.36亿元。
沈萌认为，宠物市场仍然具有很大潜力，但获得更好成长的基础是研发能力，仅仅利用低成本制造去冲击规模，或者仅凭差异化护城河都不足以维持竞争优势，那么企业未来的发展就暗淡。
对于福贝而言，港股IPO或许能解决燃眉之急，但要想在"大厂围剿"与"内卷加剧"的2026年存活并翻盘，需要的不仅仅是资金，更是重构品牌力的决心。（信息来源：福贝宠物招股书）
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